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這是一次非常特殊的“離婚”，其間的復(fù)雜性及創(chuàng)新性超乎眾人之想象。2009年的最后一天，停牌9個(gè)多月的ST東北高東北高速)公告，將采取分立的方式重組為兩家上市公司，即龍江交通與吉林高速。2010年3月19日這兩家新公司成功上市。經(jīng)過(guò)四五個(gè)月緊張的“手術(shù)”，解決了數(shù)不清的“如何”問(wèn)題，A股市場(chǎng)上的首例分立重組上市案由此完成。

 

　　“東北高速的十年‘婚姻’是典型的中國(guó)早期上市指標(biāo)制的產(chǎn)物。”領(lǐng)優(yōu)資本執(zhí)行總裁曾令尉如此表示。1998年，國(guó)務(wù)院提出要利用資本市場(chǎng)解決高速公路建設(shè)資本金不足問(wèn)題，但當(dāng)時(shí)上市指標(biāo)很緊俏，于是出現(xiàn)了兩家甚至幾家分屬不同地區(qū)的企業(yè)共享“上市指標(biāo)”，捆綁出一家上市公司。東北高速即屬此列。當(dāng)年，黑龍江省的龍高集團(tuán)與吉林省的吉高集團(tuán)和華建交通發(fā)起設(shè)立了東北高速。1999年，東北高速成功IPO。此時(shí)，東北高速被外界譽(yù)為“賺錢(qián)機(jī)器”，上市第一年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入就近4億元，其后平均每年坐收近5億元。

　　但“賺錢(qián)機(jī)器”運(yùn)作不到十年就陷入癱瘓。相互制衡的三角形股權(quán)結(jié)構(gòu)非但沒(méi)有讓東北高速高效運(yùn)轉(zhuǎn)，反而形成三大股東互相牽制的格局，引發(fā)了始料不及的股東大戰(zhàn)，公司輪番上演爭(zhēng)奪董事席位、搶奪經(jīng)營(yíng)權(quán)、違規(guī)投資、挪用公司款項(xiàng)、毆打股東代表等令人錯(cuò)愕的“戲劇”。

　　2007年7月，因公司治理混亂，上交所發(fā)布公告，東北高速被實(shí)施特別處理，股票簡(jiǎn)稱改為“ST東北高”，成為A股首家因公司治理而被戴帽的上市公司。

 

　　“沒(méi)有為什么，就因?yàn)槭钦邔犹嘏摹?rdquo;當(dāng)記者詢問(wèn)為何會(huì)想到采用分立上市的辦法解決上述亂象時(shí)，負(fù)責(zé)該項(xiàng)目組的工作人員向記者坦言，“股東雙方涉及到黑龍江與吉林兩省交通廳，在公司各方力量已經(jīng)沒(méi)有調(diào)和可能的前提下，政府高層開(kāi)始考慮分立上市的可能性”。

　　項(xiàng)目組人士告訴記者，因?yàn)闁|北高速的背景較為特殊，分立上市成了唯一合適，也是唯一可行的方案。兩省政府與監(jiān)管部門(mén)對(duì)整個(gè)方案都非常支持，有關(guān)領(lǐng)導(dǎo)親自推進(jìn)項(xiàng)目的實(shí)施。

　　2009年3月，東北高速停牌。數(shù)月后，由中金公司作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)，國(guó)浩律師事務(wù)所作為法律顧問(wèn)，以及其他各方工作人員組成項(xiàng)目組，啟動(dòng)分立上市項(xiàng)目。盡管兩省政府與監(jiān)管部門(mén)對(duì)這個(gè)方案本身都很支持，落實(shí)到具體操作則技術(shù)障礙重重。

　　相關(guān)人士向記者介紹，《證券法》與《公司法》中對(duì)相關(guān)上市公司分立的條款僅僅只是大的原則性概念，缺乏統(tǒng)一詳盡的法律規(guī)范和操作指引。

　　如何與現(xiàn)行法規(guī)銜接好？如何判斷在哪些方面需要突破？都是擺在項(xiàng)目組人員面前的難題。雖然分立這個(gè)大方向沒(méi)有變過(guò)，但具體的操作直到最后一分鐘甚至都還在調(diào)整和變化。

 

　　“意義重大，難點(diǎn)重重。這就是我現(xiàn)在回首整個(gè)項(xiàng)目的感受。”項(xiàng)目相關(guān)人士如此評(píng)價(jià)。

　　方案具體實(shí)施還未開(kāi)始，采用哪種分立模式就首先成為各方爭(zhēng)議的焦點(diǎn)。

　　“兩大股東龍高集團(tuán)與吉高集團(tuán)彼此都不愿意持有對(duì)方資產(chǎn)，或者說(shuō)也不愿意對(duì)方持有自己的資產(chǎn)，如何將兩大股東調(diào)整到各自的公司里去，其中涉及到的‘換股’概念是整個(gè)項(xiàng)目的最大關(guān)鍵點(diǎn)和難點(diǎn)”，項(xiàng)目組人士告訴記者，“而最初考慮的分立模式與目前實(shí)施的分立方式確實(shí)存在部分差異”。

　　原先的分立模式較為復(fù)雜：首先由東北高速向兩家新設(shè)公司注資，再通過(guò)一系列股份置換，讓東北高速股東成為兩家新公司股東，其后讓龍高集團(tuán)持有的吉林高速股份與吉高集團(tuán)持有的龍江交通股份進(jìn)行置換，完成“換股”操作。

　　這種分立模式的缺點(diǎn)在于要經(jīng)過(guò)資產(chǎn)注入、復(fù)雜的股份置換等多個(gè)環(huán)節(jié)。各個(gè)環(huán)節(jié)有時(shí)間先后順序，卻又互為條件，在具體操作中有很大難度。

　　在多方面對(duì)比考慮之下，決定采用直接分立模式。ST東北高直接分立為龍江發(fā)展和吉林高速，每股東北高速股份可轉(zhuǎn)換為1股龍江交通和1股吉林高速。在此基礎(chǔ)上，龍高集團(tuán)將其持有的吉林高速股份與吉高集團(tuán)持有的龍江交通股份互相無(wú)償劃轉(zhuǎn)。

　　資產(chǎn)劃分也是項(xiàng)目進(jìn)行中的焦點(diǎn)。據(jù)中金公司相關(guān)人士介紹，由于兩大股東龍高集團(tuán)與吉高集團(tuán)所持有的高速公路，位置、交通流量、道理狀況均不同，導(dǎo)致雙方的賬面價(jià)值與現(xiàn)金流差異巨大，無(wú)論采用哪種方式作為標(biāo)準(zhǔn)劃分都不能令雙方信服。最終雙方同意根據(jù)屬地原則劃分主營(yíng)業(yè)務(wù)以及相關(guān)資產(chǎn)。

　　除此之外，分立過(guò)程中出現(xiàn)的法律難點(diǎn)也讓人倍感棘手。

　　本次項(xiàng)目的法律顧問(wèn)——國(guó)浩律師事務(wù)所相關(guān)人士告訴記者，“整個(gè)項(xiàng)目出現(xiàn)的問(wèn)題太多了，可以說(shuō)處處有難點(diǎn)，處處需創(chuàng)新。”分立后的龍江交通與吉林高速的股本設(shè)置問(wèn)題，在現(xiàn)行法律法規(guī)中也沒(méi)有明確規(guī)定。考慮到東北高速分立前的凈資產(chǎn)中超過(guò)股本總額的可以轉(zhuǎn)增股本的資本公積，最終確立分立后兩公司股本均為12.132億股，與東北高速分立前股本相同。

　　《公司法》對(duì)因分立而設(shè)立的股份公司的設(shè)立程序沒(méi)有做出相關(guān)規(guī)定，實(shí)際操作中，如何提供東北高速成千上萬(wàn)的股東證明？如何做好分立環(huán)節(jié)和上市環(huán)節(jié)的銜接？如何在分立后公司尚未設(shè)立的情況下提供財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)移手續(xù)證明？如何解決分立后公司注冊(cè)資本到位驗(yàn)資問(wèn)題？項(xiàng)目組人員坦言：“四五個(gè)月的項(xiàng)目時(shí)間，解決了自己都數(shù)不清的 ‘如何’問(wèn)題”。

 

　　從2009年3月16日東北高速停牌到2010年3月19日分立的兩家公司吉林高速、龍江交通掛牌上市，整整歷時(shí)一年零三天。兩只新股廣受市場(chǎng)關(guān)注，上市首日吉林高速、龍江交通漲幅均超過(guò)100%。兩只新股當(dāng)日收盤(pán)總股價(jià)高達(dá)8.64元，比ST東北高停牌前的3.87元高出123%。目前，兩股都呈現(xiàn)平穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)。截至昨日收盤(pán)，兩股分別收?qǐng)?bào)在3.93元和3.92元。這場(chǎng)制度的創(chuàng)新讓原本搖搖欲墜的公司重獲新生，因而得到中小股東的廣泛認(rèn)同。

　　東北高速成功分立，順利解決了因歷史原因?qū)е碌墓局卫韱?wèn)題，也為其他存在類似問(wèn)題的公司提供了樣板。在股東及管理層對(duì)公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)決策產(chǎn)生不可調(diào)和的重大分歧，或者公司業(yè)務(wù)發(fā)展方向過(guò)于多元繁雜以至于投資者難以清晰判斷公司不同業(yè)務(wù)投資價(jià)值的情形下，公司分立不失為一條促進(jìn)公司及管理層聚焦經(jīng)營(yíng)，提高資本市場(chǎng)資源配置效率的有效途徑。

　　雖然國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尚無(wú)針對(duì)上市公司分立上市的相關(guān)專門(mén)法律規(guī)范與操作指引，但根據(jù)公司法、證券法、上市公司章程指引以及其他規(guī)范性文件關(guān)于公司(上市公司)分立的規(guī)定，可以理解為，在我國(guó)無(wú)論有限責(zé)任公司抑或股份有限公司、非上市公司抑或上市公司，都可以依法進(jìn)行分立，不存在實(shí)質(zhì)性法律障礙。《上市公司章程指引》中對(duì)上市公司分立的專門(mén)規(guī)定，也正體現(xiàn)了上市公司可以依法進(jìn)行分立的立法精神。

　　項(xiàng)目相關(guān)人士表示，有了立法根據(jù)還不夠，還需具體的操作指引。東北高速分立上市的嘗試，客觀上對(duì)上市公司分立上市相關(guān)法律問(wèn)題進(jìn)行了探索，業(yè)內(nèi)也在期待監(jiān)管部門(mén)對(duì)分立上市制度進(jìn)行完善之后，上市公司分立上市能在未來(lái)成為一項(xiàng)制度化、常態(tài)化的資產(chǎn)重組運(yùn)作和公司治理結(jié)構(gòu)再造手段。

　　東北高速的分立上市也許只是個(gè)開(kāi)始。監(jiān)管層表示將在結(jié)合東北高速分立試點(diǎn)案例的基礎(chǔ)上，研究制定《上市公司分立試行辦法》，在條件成熟時(shí)將展開(kāi)試點(diǎn)工作。但同時(shí)，監(jiān)管部門(mén)也指出，東北高速分立案例有其特殊的歷史成因，不具備可復(fù)制性。

　　據(jù)悉，本次分立在兩省政府與證監(jiān)會(huì)的推動(dòng)下而完成，是政府特批的分立個(gè)案。項(xiàng)目相關(guān)人士表示，從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，將來(lái)有類似項(xiàng)目要采用分立方式，速度可能沒(méi)有這么快，在審批環(huán)節(jié)上都要按部就班地走流程，技術(shù)操作上也未成熟，各方面都需謹(jǐn)慎對(duì)待。

　　除此之外，目前我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)行上市仍實(shí)行審批制，殼資源具有很高的價(jià)值。分立上市意味著公司將不經(jīng)過(guò)發(fā)審委審核就獲得上市，監(jiān)管部門(mén)顧慮放開(kāi)分立上市的閘口可能導(dǎo)致上市公司為獲得分立上市殼資源而盲目發(fā)展多元化。