2024年，隨著市場(chǎng)化改革不斷深入，資本市場(chǎng)面臨著新的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，資本市場(chǎng)的參與主體也日益多元化。與此同時(shí)，國(guó)家對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管框架逐步優(yōu)化，法規(guī)政策的不斷創(chuàng)新也為市場(chǎng)的健康發(fā)展提供了強(qiáng)有力的法律保障。

資本市場(chǎng)的多層次結(jié)構(gòu)得到了進(jìn)一步完善，不僅推動(dòng)了更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)的上市，還為資本市場(chǎng)的投資者提供了更加豐富的投資選擇。本文將回顧2024年中國(guó)資本市場(chǎng)領(lǐng)域的重要變化，從并購(gòu)重組政策出臺(tái)、境內(nèi)企業(yè)境外上市新規(guī)落地、新公司法對(duì)上市公司的影響、北交所的發(fā)展動(dòng)態(tài)以及市值管理、綠色金融、ESG等方面展開(kāi)梳理相關(guān)新規(guī)新政和代表性案例，分析本年度資本市場(chǎng)發(fā)生的新變化及影響，并展望未來(lái)兩年的發(fā)展趨勢(shì)。

2024年，中國(guó)資本市場(chǎng)的法規(guī)體系建設(shè)持續(xù)演進(jìn)，特別是在并購(gòu)重組、境外上市、公司治理、市值管理、綠色金融等方面。多個(gè)重大的法律法規(guī)和政策調(diào)整在2023年出臺(tái)后，2024年開(kāi)始進(jìn)入具體實(shí)施階段。以下為對(duì)2024年相關(guān)法律法規(guī)及政策更新的梳理，包括重點(diǎn)關(guān)注新出臺(tái)的法規(guī)及政策概述及2023年相關(guān)規(guī)定及政策的進(jìn)一步實(shí)施情況。

(一) 并購(gòu)重組政策的進(jìn)一步完善

2023年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《重組辦法》）修訂版，主要對(duì)簡(jiǎn)化審批流程、加強(qiáng)信息披露要求、完善重組標(biāo)準(zhǔn)、強(qiáng)化監(jiān)管措施及加強(qiáng)投資者保護(hù)等方面作出了進(jìn)一步規(guī)定，旨在提高上市公司重組效率、增強(qiáng)市場(chǎng)透明度并保護(hù)投資者利益。

雖然《重組辦法》的核心內(nèi)容在2023年已修訂完畢，但2024年，中國(guó)證監(jiān)會(huì)在強(qiáng)調(diào)對(duì)并購(gòu)重組交易嚴(yán)把質(zhì)量關(guān)的同時(shí)，陸續(xù)出臺(tái)了新“國(guó)九條”“科創(chuàng)板八條”“并購(gòu)六條”等利好并購(gòu)重組的相關(guān)法規(guī)政策，具體而言：

2024年4月12日，國(guó)務(wù)院出臺(tái)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱“新‘國(guó)九條’”），提出“加大并購(gòu)重組改革力度，多措并舉活躍并購(gòu)重組市場(chǎng)”，同時(shí)，“鼓勵(lì)上市公司聚焦主業(yè)，綜合運(yùn)用并購(gòu)重組、股權(quán)激勵(lì)等方式提高發(fā)展質(zhì)量”。

2024年6月19日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化科創(chuàng)板改革服務(wù)科技創(chuàng)新和新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的八條措施》（以下簡(jiǎn)稱“科創(chuàng)板八條”），提出要“更大力度支持并購(gòu)重組”，加大對(duì)科技創(chuàng)新企業(yè)并購(gòu)重組的支持力度，具體舉措包括“支持科創(chuàng)板上市公司開(kāi)展產(chǎn)業(yè)鏈上下游的并購(gòu)整合，提升產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)”，“適當(dāng)提高科創(chuàng)板上市公司并購(gòu)重組估值包容性，支持科創(chuàng)板上市公司著眼于增強(qiáng)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力，收購(gòu)優(yōu)質(zhì)未盈利‘硬科技’企業(yè)”“豐富支付工具，鼓勵(lì)綜合運(yùn)用股份、現(xiàn)金、定向可轉(zhuǎn)債等方式實(shí)施并購(gòu)重組”等。

2024年9月24日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱“并購(gòu)六條”），提出為助力上市公司新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展、轉(zhuǎn)型，支持上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、提升投資價(jià)值，提升監(jiān)管包容度（包括多元化的評(píng)估方法作為交易定價(jià)基礎(chǔ)，向第三方購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的自主協(xié)商是否設(shè)置承諾安排，適當(dāng)提高對(duì)并購(gòu)重組形成的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易的包容度等），同時(shí)，允許提高支付靈活性和審核效率等。

相關(guān)政策的出臺(tái)，激發(fā)了市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)交易的關(guān)注，煥發(fā)了市場(chǎng)活力，大量上市公司開(kāi)始積極籌劃并購(gòu)重組。從戰(zhàn)略意義上看，并購(gòu)重組是“提高上市公司質(zhì)量”的重要方式之一。一方面，收購(gòu)行業(yè)上下游企業(yè)或者跨行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)，能夠更好地幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)；另一方面，在A股IPO往“常態(tài)化”推進(jìn)的過(guò)程中，通過(guò)將擬IPO企業(yè)作為潛在收購(gòu)標(biāo)的，能夠與IPO方式實(shí)現(xiàn)企業(yè)上市和股東退出互為補(bǔ)充，形成協(xié)同效應(yīng)，亦促進(jìn)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展。

同時(shí)，上海、深圳等地也在2024年后半程相繼發(fā)力，發(fā)布了一系列支持并購(gòu)重組的政策，國(guó)有上市公司成為本輪并購(gòu)重組中的重要參與者。在2025年，央國(guó)企提升企業(yè)質(zhì)量、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局角度的收并購(gòu)、對(duì)擬IPO企業(yè)的收并購(gòu)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的收并購(gòu)預(yù)計(jì)將成為并購(gòu)市場(chǎng)的重要組成部分。

需要指出的是，在成功完成并購(gòu)后，收購(gòu)方實(shí)現(xiàn)對(duì)被收購(gòu)方的實(shí)際控制和深度治理仍是一大挑戰(zhàn)。并購(gòu)雙方需要真正進(jìn)行業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)、人員、公司治理結(jié)構(gòu)，甚至是企業(yè)文化方面的融合，以提高經(jīng)營(yíng)效率。從長(zhǎng)期來(lái)看，投后管理將成為并購(gòu)重組是否真正有效、成功的標(biāo)志，也是企業(yè)真正高質(zhì)量發(fā)展過(guò)程中必不可少的且亟需關(guān)注的重要環(huán)節(jié)。

(二) 境外上市備案新規(guī)的進(jìn)一步實(shí)施

自2023年3月31日起，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《境內(nèi)企業(yè)境外發(fā)行證券和上市管理試行辦法》以及5項(xiàng)配套指引（以下合稱“境外上市備案新規(guī)”）正式實(shí)施。自此，境內(nèi)企業(yè)境外上市進(jìn)入中國(guó)證監(jiān)會(huì)“備案”新時(shí)代。2024年是境外上市備案新規(guī)生效后的第一個(gè)完整年度，共有152家^[注1]境內(nèi)企業(yè)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)境外發(fā)行上市備案，該數(shù)據(jù)相較于2023年基本持平，但考慮到2023年境外上市備案新規(guī)剛生效，存在2023年之前提交上市申請(qǐng)的“存量”境內(nèi)企業(yè)以間接上市方式申請(qǐng)備案的情況，因此，從新增申請(qǐng)境外上市備案的數(shù)據(jù)來(lái)看，2024年境內(nèi)企業(yè)境外上市備案的數(shù)量實(shí)際呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

此外，從實(shí)現(xiàn)境外上市的數(shù)據(jù)來(lái)看，2024年共有95家境內(nèi)企業(yè)完成境外上市，同比上升10.5%^[注2]，其中美股上市共33家，港股上市共62家。從募集資金規(guī)模來(lái)看，2024年度首發(fā)融資總額前三名的均為港股上市企業(yè)，值得一提的是，前述首發(fā)融資總額前兩名的企業(yè)均為A股上市公司，分別是美的集團(tuán)（募資金額約合282.45億元）及順豐控股（募資金額約合53.09億元）。

從A股上市公司赴港上市的數(shù)據(jù)來(lái)看，根據(jù)我們的統(tǒng)計(jì)，2024年共有16家A股上市公司披露籌劃發(fā)行H股股票，其中上交所主板5家、科創(chuàng)板5家、深交所主板4家、創(chuàng)業(yè)板2家。相較于2023年宣布籌劃H股上市情況（共計(jì)5家）大幅增長(zhǎng)。該顯著增長(zhǎng)與香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“香港證監(jiān)會(huì)”） 和香港聯(lián)合交易所有限公司（以下簡(jiǎn)稱“聯(lián)交所”）發(fā)布的聯(lián)合聲明密切相關(guān)。2024年10月18日，香港證監(jiān)會(huì)與聯(lián)交所發(fā)布聯(lián)合聲明，宣布將優(yōu)化新上市申請(qǐng)審批流程時(shí)間表，并特別指出將加快合格A股上市公司的審批流程，以進(jìn)一步吸引優(yōu)質(zhì)公司赴港上市，并提升香港作為領(lǐng)先的國(guó)際新股募集市場(chǎng)的吸引力。香港證監(jiān)會(huì)及聯(lián)交所將在處理新上市申請(qǐng)審批工作時(shí)緊密合作，并根據(jù)優(yōu)化審批流程時(shí)間表繼續(xù)協(xié)調(diào)監(jiān)管行動(dòng)，以及進(jìn)行緊密溝通以避免重復(fù)提問(wèn)。該聯(lián)合聲明發(fā)布后，2024年11月至12月期間，有11家A股上市公司發(fā)布公告表示正在籌備H股上市計(jì)劃，刺激效果可謂立竿見(jiàn)影。

展望新的一年，隨著中國(guó)企業(yè)“出海”的國(guó)際化發(fā)展需求日益增長(zhǎng)，通過(guò)境外上市方式實(shí)現(xiàn)的海外融資將逐漸成為境內(nèi)企業(yè)在“出海”戰(zhàn)略規(guī)劃中的重要一環(huán)。在政策方面，中國(guó)證監(jiān)會(huì)相關(guān)負(fù)責(zé)人曾多次就鼓勵(lì)境內(nèi)企業(yè)赴境外上市作出表態(tài)，香港證監(jiān)會(huì)及聯(lián)交所又出臺(tái)了重磅政策支持，預(yù)計(jì)在新的一年里，會(huì)有眾多符合特定條件的境內(nèi)企業(yè)，尤其是A股上市公司，將選擇在境外上市，以有效利用國(guó)際資本市場(chǎng)的資源和機(jī)會(huì)，從而助力企業(yè)邁入新的發(fā)展階段。

(三) 新《公司法》的實(shí)施及其影響

2024年7月1日，新《公司法》及《國(guó)務(wù)院關(guān)于實(shí)施〈中華人民共和國(guó)公司法〉注冊(cè)資本登記管理制度的規(guī)定》正式施行。此次修訂為近年來(lái)公司法領(lǐng)域規(guī)模最為宏大的一次，對(duì)《公司法（2018修正）》進(jìn)行了諸多關(guān)鍵性的調(diào)整與突破，其對(duì)資本市場(chǎng)的影響深遠(yuǎn)且廣泛。

為確保上市公司及相關(guān)主體能夠精準(zhǔn)、高效地貫徹落實(shí)新《公司法》，進(jìn)而提升公司治理水平并切實(shí)保障投資者合法權(quán)益，2024年12月27日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)精心籌劃并公布了涵蓋四方面的配套制度規(guī)則完善工作安排。該安排具體包括擬集中“打包”修改、廢止89件規(guī)章、規(guī)范性文件，并著手起草《上市公司股東會(huì)規(guī)則（修訂草案征求意見(jiàn)稿）》《上市公司章程指引（修訂草案征求意見(jiàn)稿）》等關(guān)鍵規(guī)則，且已面向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)。此外，為實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡，中國(guó)證監(jiān)會(huì)同步發(fā)布了《關(guān)于新〈公司法〉配套制度規(guī)則實(shí)施相關(guān)過(guò)渡期安排》，為相關(guān)主體預(yù)留了為期一年左右的緩沖期，以便相關(guān)主體從容完成內(nèi)部監(jiān)督機(jī)構(gòu)的調(diào)整與優(yōu)化。

新《公司法》的主要修訂內(nèi)容及其對(duì)資本市場(chǎng)的影響主要體現(xiàn)在以下方面：

1. 優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)

新《公司法》在優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)方面取得了顯著進(jìn)展，其核心在于突出強(qiáng)調(diào)董事會(huì)在公司治理架構(gòu)中的核心地位，并顯著提升了對(duì)董事履職要求及合法權(quán)益的保護(hù)力度。隨著新法的實(shí)施，國(guó)有出資企業(yè)已依照規(guī)定要求，穩(wěn)步落實(shí)“監(jiān)事會(huì)改革”舉措。《上市公司章程指引修訂草案（征求意見(jiàn)稿）》在原有治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新性地以審計(jì)委員會(huì)全面替代監(jiān)事會(huì)，全面履行監(jiān)督職權(quán)。此舉有望大幅縮短公司決策流程，有效破除監(jiān)督壁壘，強(qiáng)化公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，從而為資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)有力的支撐。然而，從修訂細(xì)節(jié)層面審視，審計(jì)委員會(huì)職權(quán)的細(xì)化程度以及與董事會(huì)職能的銜接合理性等方面，仍存在諸多亟待進(jìn)一步優(yōu)化與完善的空間。

2. 強(qiáng)化“關(guān)鍵少數(shù)”責(zé)任

新《公司法》精準(zhǔn)聚焦于強(qiáng)化控股股東、實(shí)際控制人以及董監(jiān)高等“關(guān)鍵少數(shù)”的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，從根本上有效限制了該等主體濫用手中的權(quán)力。為切實(shí)加強(qiáng)對(duì)信息披露暫緩與豁免行為的監(jiān)管力度，督促上市公司及其他信息披露義務(wù)人依法依規(guī)履行信息披露義務(wù)，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，中國(guó)證監(jiān)會(huì)深入研究并制定了《上市公司信息披露暫緩與豁免管理規(guī)定》，且已正式向社會(huì)公開(kāi)征求意見(jiàn)。上述舉措將助力中小投資者更為清晰、準(zhǔn)確地判斷公司的風(fēng)險(xiǎn)狀況，有效遏制“關(guān)鍵少數(shù)”的權(quán)力濫用行為，顯著降低上市公司在信息披露違規(guī)等方面的風(fēng)險(xiǎn)概率，進(jìn)而有力增強(qiáng)資本市場(chǎng)的整體投資信心。

3. 保護(hù)中小股東權(quán)益

新《公司法》在保護(hù)中小股東權(quán)益方面邁出了堅(jiān)實(shí)步伐，其關(guān)鍵舉措之一是對(duì)股份有限公司查閱會(huì)計(jì)賬簿、會(huì)計(jì)憑證的權(quán)利進(jìn)行了有力擴(kuò)展。具體而言，新法明確規(guī)定，連續(xù)一百八十日以上單獨(dú)或者合計(jì)持有公司百分之三以上股份的股東，依法享有要求查閱公司會(huì)計(jì)賬簿、會(huì)計(jì)憑證的權(quán)利。同時(shí)，新法還大幅降低了臨時(shí)提案股東資格條件的門(mén)檻，將其自單獨(dú)或者合計(jì)持有公司百分之三降至百分之一。這些修訂舉措不僅使公司經(jīng)營(yíng)狀況的透明度大幅提升，而且顯著增強(qiáng)了中小股東的參與度，極大地豐富了中小股東維護(hù)自身權(quán)益的手段與途徑，更為中小投資者在尋求司法救濟(jì)時(shí)提供了堅(jiān)實(shí)的法律依據(jù)與切實(shí)可行的操作指引。

4. 創(chuàng)新資本制度

新《公司法》在資本制度創(chuàng)新方面亦有不俗表現(xiàn)，其新增了無(wú)面額股、類別股等創(chuàng)新性制度，并巧妙引入授權(quán)資本制以簡(jiǎn)化新股發(fā)行流程。這些制度創(chuàng)新舉措，從本質(zhì)上提升了資本市場(chǎng)的融資效率，賦予了資本運(yùn)作更大的靈活性，為資本市場(chǎng)的持續(xù)繁榮與發(fā)展注入了強(qiáng)勁動(dòng)力，有望進(jìn)一步推動(dòng)資本市場(chǎng)的全方位、深層次發(fā)展。

展望2025年，其將成為國(guó)資監(jiān)事會(huì)改革政策落地的關(guān)鍵之年，資本市場(chǎng)亦將迎來(lái)《上市公司股東會(huì)規(guī)則》《上市公司章程指引》等多項(xiàng)關(guān)鍵治理制度的正式發(fā)布與實(shí)施。回顧2024年下半年，部分上市公司積極探索去監(jiān)事會(huì)化的改革路徑，也有部分上市公司撤裁監(jiān)事會(huì)但后續(xù)又根據(jù)公司實(shí)際情況進(jìn)行了相應(yīng)的修正與調(diào)整。與此同時(shí)，對(duì)于新《公司法》下股東權(quán)益保護(hù)、董監(jiān)高忠實(shí)勤勉義務(wù)及賠償責(zé)任等關(guān)鍵議題在司法實(shí)踐中的具體應(yīng)用方式以及可能面臨的各類挑戰(zhàn)，我們將持續(xù)保持高度關(guān)注，并深入跟進(jìn)其發(fā)展動(dòng)態(tài)與實(shí)踐成果。

(四) 北交所的發(fā)展動(dòng)態(tài)

北京證券交易所（以下簡(jiǎn)稱“北交所”）是繼滬深交易所之后的第三家全國(guó)性證券交易所，進(jìn)一步完善了我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系，為創(chuàng)新型中小企業(yè)提供更加廣闊的融資渠道和資本市場(chǎng)支持。2024年，關(guān)于北交所上市的相關(guān)法律法規(guī)已出臺(tái)密集，具體包括：

2024年2月6日，北交所發(fā)布了《推動(dòng)提高北交所上市公司質(zhì)量行動(dòng)方案》，從優(yōu)化上市公司結(jié)構(gòu)、完善規(guī)則體系、提升治理水平、提高信息披露質(zhì)量、推動(dòng)公司穩(wěn)健快速發(fā)展、提升監(jiān)管服務(wù)工作效能等7個(gè)方面入手，開(kāi)展85項(xiàng)具體工作，構(gòu)建提升北交所上市公司質(zhì)量的“1+N”方案。

2024年4月30日，北交所修訂了《北京證券交易所股票上市規(guī)則》等5項(xiàng)配套制度，又于2024年5月24日修訂了《北京證券交易所上市公司持續(xù)監(jiān)管指引第8號(hào)——股份減持和持股管理》，內(nèi)容涵蓋了公開(kāi)發(fā)行上市、重大資產(chǎn)重組、股份減持、分紅、退市等多個(gè)方面。

2024年4月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《監(jiān)管規(guī)則適用指引——北京證券交易所類第1號(hào)》，首次以監(jiān)管規(guī)則適用指引形式，對(duì)新三板掛牌公司申請(qǐng)?jiān)诒苯凰鲜械妮o導(dǎo)監(jiān)管進(jìn)行系統(tǒng)規(guī)范，旨在從源頭提高北交所上市公司質(zhì)量。

2024年8月30日，北交所發(fā)布了三件發(fā)行上市業(yè)務(wù)指引——第1至3號(hào)《北京證券交易所向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票并上市業(yè)務(wù)規(guī)則適用指引》，分別規(guī)范法律類、財(cái)務(wù)類和程序類問(wèn)題，在現(xiàn)有審核要求總體框架下，細(xì)化完善了相關(guān)規(guī)定。

在IPO節(jié)奏階段性收緊、監(jiān)管要求持續(xù)加強(qiáng)的大背景下，2024年北交所公開(kāi)發(fā)行上市審核情況也受到了一定影響。根據(jù)公開(kāi)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)：

在申請(qǐng)受理方面，2024年北交所共受理66家企業(yè)的上市申請(qǐng)，相比2023年158家的申請(qǐng)家數(shù)，同比減少58.23%。這些申請(qǐng)企業(yè)的扣非后歸母凈利潤(rùn)平均值超過(guò)7000萬(wàn)元，中位數(shù)達(dá)到5900萬(wàn)元，其中，11家企業(yè)利潤(rùn)突破億元，41家企業(yè)利潤(rùn)超過(guò)5000萬(wàn)元，4家企業(yè)利潤(rùn)不足4000萬(wàn)元。

在上會(huì)審核方面，2024年北交所上市委共審議26家企業(yè)上市申請(qǐng)，其中審議通過(guò)24家，暫緩審議2家，相比2023年64家的過(guò)會(huì)家數(shù)，同比減少62.50%。

在終止審核方面，2024年北交所共終止審核77家企業(yè)的上市申請(qǐng)，相比2023年45家的終止家數(shù)，同比增加71.11%。

在注冊(cè)與上市方面，2024年證監(jiān)會(huì)注冊(cè)通過(guò)20家，上市23家，相比2023年的73家注冊(cè)、77家上市，上市家數(shù)同比減少70.13%。同時(shí)，公開(kāi)發(fā)行累計(jì)募資（不含行使超額配售選擇權(quán)）金額也由2023年的138.22億元下降至41.41億元。

在排隊(duì)情況方面，自2024年8月起，北交所排隊(duì)家數(shù)超過(guò)創(chuàng)業(yè)板，成為A股排隊(duì)時(shí)間最長(zhǎng)的板塊。截至2024年12月31日，北交所的排隊(duì)企業(yè)已達(dá)108家，居各板塊之首。

經(jīng)對(duì)比分析過(guò)去兩年北交所的公開(kāi)發(fā)行上市審核情況， 2024年北交所受理的上市申請(qǐng)數(shù)量整體下降，同時(shí)終止撤回的數(shù)量大幅上升，審核節(jié)奏也明顯放緩。然而，相較于滬深交易所的市場(chǎng)表現(xiàn)，北交所仍呈現(xiàn)出相對(duì)積極的發(fā)展態(tài)勢(shì)。究其原因，自“827新政”實(shí)施以來(lái)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)和交易所一系列新規(guī)政策陸續(xù)出臺(tái)，許多原計(jì)劃在滬深交易所上市的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，基于各種考慮紛紛轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所，造成了北交所排隊(duì)企業(yè)數(shù)量激增。與此同時(shí)，該等企業(yè)財(cái)務(wù)基礎(chǔ)相對(duì)較好，整體提升了北交所申報(bào)企業(yè)的盈利規(guī)模，具有較大發(fā)展?jié)摿Α?/p>

值得注意的是，在眾多企業(yè)轉(zhuǎn)戰(zhàn)北交所的同時(shí)，北交所的監(jiān)管要求也有日益趨嚴(yán)的趨勢(shì)。從當(dāng)前的規(guī)則政策與審核實(shí)踐來(lái)看，為規(guī)范上市申報(bào)行為，北交所上市的審核強(qiáng)度及信息披露要求在不斷提升，并從研發(fā)投入、知識(shí)產(chǎn)權(quán)成果、標(biāo)準(zhǔn)研究成果等方面，對(duì)于擬上市企業(yè)創(chuàng)新屬性提出明確量化指標(biāo)，這對(duì)發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)提出了更高的要求。可以預(yù)見(jiàn)，隨著排隊(duì)企業(yè)數(shù)量的不斷增加，未來(lái)北交所的申報(bào)和審核門(mén)檻或?qū)⑦M(jìn)一步提高。

(五) 市值管理的合規(guī)監(jiān)管

國(guó)務(wù)院曾早在2014年發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》，在證券市場(chǎng)頂層設(shè)計(jì)的角度提出“鼓勵(lì)上市公司建立市值管理制度。”十年之后的2024年，上市公司“市值管理”以一個(gè)正面、積極、鼓勵(lì)的面貌正式落地實(shí)施。2024年11月6日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第10號(hào)—市值管理》（以下簡(jiǎn)稱《10號(hào)指引》），將市值管理定位為“上市公司以提高公司質(zhì)量為基礎(chǔ)，為提升公司投資價(jià)值和股東回報(bào)能力而實(shí)施的戰(zhàn)略管理行為”。《10號(hào)指引》一共15條，分別從對(duì)市值管理的定義、目標(biāo)、具體方式、相關(guān)主體的責(zé)任義務(wù)、兩類公司的特殊要求、禁止事項(xiàng)等進(jìn)行了細(xì)化規(guī)定，為上市公司依法合規(guī)進(jìn)行市值管理指明了方向。《10號(hào)指引》強(qiáng)調(diào)，上市公司應(yīng)以提升整體質(zhì)量為根本，增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)效率與盈利能力。在此基礎(chǔ)上，公司應(yīng)根據(jù)自身實(shí)際情況，依法合規(guī)地運(yùn)用包括并購(gòu)重組、股權(quán)激勵(lì)、現(xiàn)金分紅、投資者關(guān)系管理、信息披露及股份回購(gòu)等多種手段，以推動(dòng)公司投資價(jià)值的提升。該指引進(jìn)一步明確了上市公司董事會(huì)、董事、高級(jí)管理人員及控股股東等各方在這一過(guò)程中的具體責(zé)任。對(duì)于主要指數(shù)成份股公司，指引要求其必須披露市值管理制度；而對(duì)于長(zhǎng)期破凈公司，則須制定并披露估值提升計(jì)劃。此外，《10號(hào)指引》還明確指出，上市公司不得以市值管理為借口，實(shí)施信息披露違法違規(guī)、內(nèi)幕交易或市場(chǎng)操縱等行為。

2024年12月17日，國(guó)務(wù)院國(guó)資委發(fā)布《關(guān)于改進(jìn)和加強(qiáng)中央企業(yè)控股上市公司市值管理工作的若干意見(jiàn)》，從深化國(guó)資國(guó)企改革、中央企業(yè)控股上市公司市值價(jià)值表現(xiàn)的角度，在并購(gòu)重組、市場(chǎng)化改革、信息披露、投資者關(guān)系管理、投資者回報(bào)（分紅）、股票回購(gòu)增持等六方面提出改進(jìn)和加強(qiáng)控股上市公司市值管理工作的要求，并明確對(duì)中央企業(yè)、中央企業(yè)負(fù)責(zé)人、控股上市公司、控股上市公司的董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等人員分別承擔(dān)的責(zé)任。

我們注意到，上述市值管理規(guī)定發(fā)布以來(lái)，已有超過(guò)50家上市公司制定了《市值管理制度》，亦有一定數(shù)量的企業(yè)修訂了其《投資者關(guān)系管理制度》。

從根本上來(lái)說(shuō)，市值管理（即提升上市公司投資價(jià)值）是一項(xiàng)長(zhǎng)期戰(zhàn)略管理，其基礎(chǔ)和核心是提高上市公司經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力，并通過(guò)公司建立市值管理具體制度、制定市值管理具體方案、落實(shí)市值管理相關(guān)舉措，切實(shí)提高上市公司的市值管理方面的積極性和管理水平。因此，我們有理由期待2025年的證券市場(chǎng)中，上市公司尤其是國(guó)有控股上市公司在市值管理方面的亮眼表現(xiàn)，包括建立健全公司制度建設(shè)力度，采取措施積極回應(yīng)和落實(shí)市值管理要求，以及上市公司如何將對(duì)相關(guān)責(zé)任人員在市值管理方面的工作職能納入公司整體管理考核體系等。

需要特別說(shuō)明的是，《10號(hào)指引》要求上市公司在市值管理過(guò)程中必須增強(qiáng)透明度，避免通過(guò)不正當(dāng)手段影響股價(jià)。特別是股票回購(gòu)、重大資本運(yùn)作等行為，需要充分披露其動(dòng)機(jī)、目的及對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況的影響。監(jiān)管層的加強(qiáng)監(jiān)督，旨在防止上市公司通過(guò)虛假操作、市場(chǎng)操控等行為誤導(dǎo)投資者，并強(qiáng)化資本市場(chǎng)的公平性和透明度。因此，市值管理需要與以市值管理為名從事的違法違規(guī)行為做明確、清晰的切割，對(duì)于內(nèi)幕交易、操縱股價(jià)等各類違規(guī)行為，上市公司應(yīng)當(dāng)建立各類申報(bào)、隔離、管控，在努力提振股價(jià)的同時(shí)，避免“偽市值管理”行為對(duì)公司合規(guī)經(jīng)營(yíng)管理的負(fù)面影響。對(duì)于企業(yè)而言，這一監(jiān)管要求意味著企業(yè)必須嚴(yán)格遵守市場(chǎng)規(guī)則，確保資本運(yùn)作的透明與合規(guī)。在進(jìn)行市值管理時(shí)，需要對(duì)其具體實(shí)施方案進(jìn)行充分的合規(guī)性論證，確保信息披露的完整性和及時(shí)性，并對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行明確提示，以防止市場(chǎng)操縱和利益輸送。

(六) 支持綠色金融與加強(qiáng)ESG信息披露

2024年3月，中國(guó)人民銀行、國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)、工業(yè)和信息化部、財(cái)政部、生態(tài)環(huán)境部、國(guó)家金融監(jiān)督管理總局及中國(guó)證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步強(qiáng)化金融支持綠色低碳發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱《指導(dǎo)意見(jiàn)》），提出了金融機(jī)構(gòu)及融資主體加強(qiáng)在環(huán)境、社會(huì)責(zé)任和公司治理（ESG）方面的透明度和信息披露；上市公司制定完善的可持續(xù)發(fā)展信息披露指引，引導(dǎo)上市公司披露可持續(xù)發(fā)展信息；鼓勵(lì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)建立健全針對(duì)綠色金融產(chǎn)品的評(píng)級(jí)體系，支持信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將環(huán)境、社會(huì)和治理（ESG）因素納入信用評(píng)級(jí)方法與模型；支持符合條件的企業(yè)在境內(nèi)外上市融資或再融資，募集資金用于綠色低碳項(xiàng)目建設(shè)運(yùn)營(yíng)；大力支持符合條件的企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)發(fā)行綠色債券和綠色資產(chǎn)支持證券等要求和政策。

隨著全球綠色金融和ESG投資的興起，越來(lái)越多的資本市場(chǎng)參與者開(kāi)始重視企業(yè)的社會(huì)責(zé)任和可持續(xù)發(fā)展。2024年發(fā)布的《指導(dǎo)意見(jiàn)》強(qiáng)化了企業(yè)在年度報(bào)告中披露ESG信息的要求，企業(yè)不僅要在財(cái)務(wù)表現(xiàn)上透明，還需要在環(huán)境影響、社會(huì)責(zé)任等非財(cái)務(wù)指標(biāo)上提供充分的信息。這一變化將促使企業(yè)更加關(guān)注環(huán)境保護(hù)和社會(huì)責(zé)任，推動(dòng)綠色發(fā)展。然而，這也意味著企業(yè)需要加大對(duì)ESG領(lǐng)域的投入，并提升治理結(jié)構(gòu)的透明度和合規(guī)性。

對(duì)于企業(yè)而言，新的法規(guī)和政策明確對(duì)合規(guī)性提出了更高的要求，尤其是在信息披露、股東權(quán)益保護(hù)、資本運(yùn)作等方面，企業(yè)必須提高法律合規(guī)意識(shí)，確保在資本市場(chǎng)的操作符合監(jiān)管要求，以避免因違規(guī)操作導(dǎo)致的法律風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)處罰。通過(guò)這些變化，資本市場(chǎng)的透明度和公平性得到了進(jìn)一步提升，同時(shí)也為市場(chǎng)參與者提供了更加健全的法律框架和更為嚴(yán)格的監(jiān)管環(huán)境。

在梳理了2024年的新規(guī)與新政之后，我們不難注意到，這些政策變化對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生了一定程度的影響，具體體現(xiàn)在上市公司重大資產(chǎn)重組、境內(nèi)企業(yè)境外上市及境內(nèi)外再融資等方面。以下是幾起國(guó)浩律師參與的具有代表性的案例，旨在對(duì)相關(guān)法律和政策的解讀與實(shí)施有一定借鑒和參考：

(一) 上市公司重大資產(chǎn)重組

1. 佳合科技境外重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目

2024年4月17日，包裝行業(yè)北交所上市公司佳合科技（872392）完成北交所首單境外重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目、江蘇省首單北交所重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目，收購(gòu)越南同行業(yè)包裝公司越南立盛包裝有限公司26%股權(quán)，進(jìn)一步提升企業(yè)的業(yè)務(wù)規(guī)模和綜合實(shí)力，佳合科技2024年上半年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)92.35%。

佳合科技本次重大資產(chǎn)收購(gòu)項(xiàng)目是貫徹落實(shí)《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》（新“國(guó)九條”）中關(guān)于“鼓勵(lì)上市公司聚焦主業(yè)，綜合運(yùn)用并購(gòu)重組等方式提高發(fā)展質(zhì)量”，實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略的重要舉措。

2. 軍信股份收購(gòu)仁和環(huán)境重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目

2024年6月7日，創(chuàng)業(yè)板上市公司軍信股份（301109）發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式向湖南仁聯(lián)企業(yè)發(fā)展有限公司等19名交易對(duì)方購(gòu)買(mǎi)其持有的湖南仁和環(huán)境股份有限公司63%股權(quán)，同時(shí)向不超過(guò)35名符合條件的特定對(duì)象發(fā)行股份募集配套資金項(xiàng)目，經(jīng)深圳證券交易所并購(gòu)重組審核委審議通過(guò)，成為《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》（新“國(guó)九條”）發(fā)布以來(lái)首家過(guò)會(huì)的重大資產(chǎn)重組項(xiàng)目。

通過(guò)本次交易，軍信股份實(shí)現(xiàn)固廢處理產(chǎn)業(yè)鏈向前端延伸，同時(shí)新增餐廚垃圾處理業(yè)務(wù)，從縱向和橫向兩個(gè)角度實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的延伸和補(bǔ)強(qiáng)，并通過(guò)本次收購(gòu)發(fā)揮上市公司與標(biāo)的公司在業(yè)務(wù)、技術(shù)、管理等方面的協(xié)同效應(yīng)，是落實(shí)公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃的重要舉措。

3. 思瑞浦發(fā)行可轉(zhuǎn)債并購(gòu)重組項(xiàng)目

2024年8月23日，科創(chuàng)板上市公司思瑞浦（688536）發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金項(xiàng)目，經(jīng)上海證券交易所并購(gòu)重組委審核通過(guò)。該項(xiàng)目系科創(chuàng)板首個(gè)以可轉(zhuǎn)換公司債券為支付工具的并購(gòu)重組過(guò)會(huì)項(xiàng)目，也是定向可轉(zhuǎn)債重組新規(guī)發(fā)布以來(lái)市場(chǎng)首單定向可轉(zhuǎn)債重組過(guò)會(huì)項(xiàng)目。

思瑞浦在并購(gòu)重組中創(chuàng)新性地選取定向發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券作為支付工具，為交易提供更為靈活的博弈機(jī)制，能夠一定程度上彌平二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的交易不確定性，增強(qiáng)交易達(dá)成的可行性，也有利于有效緩解上市公司現(xiàn)金壓力及大股東股權(quán)稀釋風(fēng)險(xiǎn)。此外，本次交易的差異化定價(jià)方案對(duì)于解決當(dāng)下許多并購(gòu)重組交易談判面臨一級(jí)市場(chǎng)高估值問(wèn)題的處理提供了重要的借鑒意義。

(二) A股上市公司赴港實(shí)現(xiàn)雙重上市

龍?bào)纯萍际菄?guó)內(nèi)首家磷酸鐵鋰材料行業(yè)A+H上市公司，早先已于2017年4月完成于上海證券交易所A股上市（603906.SH），2024年10月完成于香港聯(lián)交所主板掛牌上市（02465.HK），全球發(fā)售1億股H股，募集資金總額約5.50億港元。龍?bào)纯萍荚谠?023年7月1日公告啟動(dòng)H股發(fā)行籌備工作后，在聘請(qǐng)H股上市審計(jì)機(jī)構(gòu)、向香港聯(lián)交所遞交上市申請(qǐng)、聆訊及招股、掛牌并上市、上市后持續(xù)信息披露等涉及H股上市各時(shí)間節(jié)點(diǎn)相應(yīng)進(jìn)行了A股信息披露。

2024年是中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)境外上市采取備案制監(jiān)管的第一個(gè)完整年度，境內(nèi)企業(yè)境外直接發(fā)行上市以及境外間接發(fā)行上市均納入備案監(jiān)管范圍。對(duì)于境內(nèi)企業(yè)而言，尤其是境內(nèi)A股上市公司而言，需要在境外上市備案制的時(shí)代更多關(guān)注在監(jiān)管備案、信息披露方面的合規(guī)要求。

(三) 直聯(lián)審核機(jī)制下的北交所上市

在北交所和全國(guó)股轉(zhuǎn)公司研究推出掛牌上市直聯(lián)審核監(jiān)管機(jī)制的大背景下，叉車(chē)專用軸承制造商萬(wàn)達(dá)軸承于2023年1月12日完成全國(guó)股轉(zhuǎn)公司新三板掛牌，后分別于2023年11月16日申報(bào)北交所并于2024年1月19日在北交所成功過(guò)會(huì)。

萬(wàn)達(dá)軸承成為直聯(lián)審核機(jī)制獲北交所審核通過(guò)的首例，同時(shí)也是首家掛牌新三板不滿一年的北交所過(guò)會(huì)企業(yè)。直聯(lián)機(jī)制于2022年11月正式推出，對(duì)于在新三板掛牌滿12個(gè)月的創(chuàng)新層企業(yè)，直聯(lián)機(jī)制可以實(shí)現(xiàn)該等企業(yè)在股轉(zhuǎn)公司掛牌和北交所申請(qǐng)IPO之間審核、監(jiān)管、服務(wù)等工作的集中歸口管理、無(wú)縫對(duì)接，提高審核效率，縮短北交所上市前期準(zhǔn)備時(shí)間，提高在北交所上市的可能性。

(四) 境內(nèi)外債券發(fā)行

在公司債券領(lǐng)域，我們注意到部分2024年度于境內(nèi)外發(fā)行債券的典型案例。在境內(nèi)發(fā)行方面，富滇銀行于2024年1月成功發(fā)行2024年全國(guó)首只商業(yè)銀行“三農(nóng)”專項(xiàng)金融債券，募集資金金額10億元，將全部用于發(fā)放涉農(nóng)貸款；皖通高速發(fā)行15億元安徽省內(nèi)首單高成長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)債等。

在境外發(fā)行方面，一嗨租車(chē)于2024年3月完成在海外發(fā)行高收益美元債，債券的總面額達(dá)3.25億美元，是2024年以來(lái)首筆中資高收益美元債券發(fā)行；臨港集團(tuán)于2024年6月成功發(fā)行8億元離岸人民幣社會(huì)責(zé)任債券，在香港聯(lián)交所和盧森堡交易所兩地掛牌上市，成為全球首筆非金融企業(yè)離岸人民幣社會(huì)責(zé)任債券，以及在盧森堡交易所上市的首只來(lái)自中國(guó)的社會(huì)責(zé)任債券，發(fā)行票息創(chuàng)近十年同期限同類型中資非金融企業(yè)債券的最低水平；萬(wàn)盛開(kāi)投集團(tuán)于2024年7月完成在新加坡交易所發(fā)行離岸人民幣債券，創(chuàng)重慶市離岸人民幣債券歷史最低票面利率等。

2025年度，我們建議繼續(xù)關(guān)注社會(huì)責(zé)任及ESG方面的專項(xiàng)債券，以及中國(guó)企業(yè)在境外債市的表現(xiàn)。

未來(lái)兩年，A股IPO或仍將維持在每年100～200家的水平，A股IPO法律服務(wù)需求相較2022年以前的高峰期將大幅下降。境外上市將是A股IPO數(shù)量下降后中國(guó)企業(yè)的一個(gè)主要融資渠道。隨著香港二級(jí)市場(chǎng)的好轉(zhuǎn)，2025年、2026年香港IPO上市數(shù)量將大幅增長(zhǎng)。美國(guó)上市仍將是許多中國(guó)企業(yè)融資的重要途徑，但由于2024年有相當(dāng)一部分通過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案的企業(yè)未能在美國(guó)完成上市，許多中企美國(guó)上市后也表現(xiàn)不佳，再加上美國(guó)大選后政策尚未明朗，中國(guó)企業(yè)美國(guó)上市的市場(chǎng)前景還有待觀察。

在新“國(guó)九條”“科創(chuàng)板八條”“并購(gòu)六條”等政策陸續(xù)出臺(tái)下，2024年A股市場(chǎng)并購(gòu)重組事件明顯增多。鑒于近期中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了上市公司《市值管理指引》，明確強(qiáng)調(diào)結(jié)合實(shí)際情況運(yùn)用并購(gòu)重組等方式推動(dòng)上市公司投資價(jià)值提升，預(yù)計(jì)2025年并購(gòu)重組的法律服務(wù)需求將大幅增加。同時(shí)，我們也要注意到，盡管“并購(gòu)六條”允許跨界并購(gòu)，但在監(jiān)管實(shí)踐中，對(duì)于跨界并購(gòu)有著相對(duì)嚴(yán)格的要求，反映到并購(gòu)重組的法律服務(wù)市場(chǎng)，律師參與這類案例的方案設(shè)計(jì)將有一定的挑戰(zhàn)性和創(chuàng)新性，可能會(huì)有數(shù)個(gè)令人矚目的“首例”案例出現(xiàn)，跨界并購(gòu)能否迎來(lái)春天還有賴于市場(chǎng)的檢驗(yàn)。整體看，在當(dāng)前多項(xiàng)鼓勵(lì)并購(gòu)重組政策文件指引下，A股市場(chǎng)新一輪并購(gòu)重組浪潮正在到來(lái)。